养老基金绝对回报相对回报优劣势分析

　　【摘要】对养老基金进行投资成为养老基金的重要使用方法之一，那么当投资养老基金时该追求什么样的回报？绝对回报还是相对回报？它们各有什么优势和劣势？下面将通过对投资模型进行分析，帮您解答关于养老基金的投资策略问题。

　　养老基金绝对回报：现状与问题
　　在投资组合的资金规模不是很大时，基金经理可以运用对冲策略来减少市场波动风险，在市场低迷时通过指数期货和期权等金融衍生工具保护资本，市场上不乏这样的绝对回报产品。但是，对于规模为数百亿元甚至数千亿元的大型养老基金而言，很难通过金融衍生产品对冲实现绝对收益目标，主要是运用上文介绍的绝对收益策略。由于正确判断各类资产的中短期走势十分困难，绝对收益策略不可避免地带来了以下问题。
　　一是难以有效管理投资风险。运用绝对收益策略时，风险资产的配置比例主要取决于受托人和投资管理人的市场判断，基金管理过程中受托人或者投资管理人的自由度过大，不利于管理基金投资风险。而一旦受托人和投资管理人对市场判断错误，养老基金就有可能面临难以承受的投资风险。金融史表明，即便机构投资者也常常受市场情绪的干扰，在股票市场高涨时被乐观情绪所驱使，预期股票市场继续提供较高回报，加大股票资产的配置比例，从而在股票市场快速下跌时遭受严重损失。此外，运用绝对收益策略时，对投资管理人的业绩评价主要看投资组合的收益率，忽略了投资组合所承担的风险。如果对投资管理人的评价不是基于风险调整后的收益率，而是基于绝对回报，这样的评价标准就会鼓励投资管理人以高风险博取高收益，造成养老基金承担过度风险。
　　二是导致投资管理人行为扭曲。年度绝对收益目标对投资管理人既无约束，又无激励。如果受托人年初设定的绝对收益目标高于市场实际情况，投资管理人有可能为了达到既定目标而放手一搏，使养老基金承担过度风险；如果年初设定的绝对收益目标低于市场实际情况，投资管理人则倾向于在轻易达到既定目标后采取极其保守的投资策略，放弃进一步提高投资回报率的市场机会。
　　三是受托人职责缺位，投资管理人负担过重，不利于发挥投资管理人的专业优势。受托管理模式下，受托人是养老基金投资运营的责任主体，之所以将受托人确定为责任主体，主要原因是受托人负责基金的资产配置，而资产配置是养老基金长期收益水平和风险水平的主要决定因素。在绝对回报的运营模式下，资产配置决策分散到各个投资管理人，受托人没有手段控制各类资产的配置比例。而对投资管理人而言，不仅要决定所管理组合的资产配置，还要负责选择股票投资标的和债券投资标的，难以发挥其专业优势。
　　对于资金规模较小的养老基金，绝对回报策略或许适用，但对于大型养老基金而言，相对回报策略可能更具优势。下面介绍的相对回报策略，通过战略资产配置将养老基金长期投资目标转换为适用于中短期的中间投资目标，为基金整体、资产类别和投资组合分别建立投资基准，投资基准既是养老基金控制投资风险的主要手段，又是养老基金开展长期投资的有效工具。以资产配置和投资基准为纽带，养老基金将实现长期投资目标任务的逐步细化，分别落实到受托人、投资管理人和相关投资管理岗位，从而建立起既有激励又有约束的基金运营机制。相对回报策略还有利于集中专业优势，资产配置团队专司资产配置职责，股票管理人专司选择股票投资标的，固定收益管理人专司选择固定收益投资标的。

　　养老基金相对回报：最优资产配置
　　养老基金是长期性资金，养老基金投资运营的唯一任务就是实现长期投资目标，长期投资目标是养老基金投资运营的出发点和落脚点。海外养老基金的长期投资目标都十分明确。例如，澳大利亚未来基金的长期投资目标是未来十年平均收益超过CPI加5个百分点；新西兰超级年金的长期投资目标是在滚动20年的时间期间里基金收益率超过无风险收益率(短期国库券利率)加2.5个百分点；日本政府退休金投资基金的长期投资目标是在较长投资期间收益率不低于工资增长率加1.1个百分点；部分美国养老基金将长期收益目标设定为8%。
　　长期投资目标虽然是养老基金投资运营的最终目标，但存在可操作性不强的问题。例如，平均收益率为8%的长期收益目标并不等于每年的投资目标都是8%，前者是各年收益率在波动中收敛到平均数8%，这是有可能实现的；后者是无波动风险时收益率为8%，则很难实现。
　　战略资产配置是养老基金长期投资的蓝图，为养老基金在各种复杂环境下开展投资运营指引了方向，也是相对回报策略的关键。建立养老基金战略配置时，受托人首先要明确界定各类资产的内涵，或者说确定各类资产的基准，对于现金、债券、股票等公开交易的资产，受托人可以在每类资产中选择一个具有代表性和较好流动性的市场指数表示这类资产，这个被选择的市场指数就是这类资产的基准；对于非公开交易的实业项目和PE基金，受托人可以设定一个收益率目标作为资产基准，并将这个收益率目标作为以后选择实业项目和PE基金的重要标准。
　　然后，受托人需要把握每类资产的收益水平和风险水平以及各类资产之间的相互作用，并用数量模型计算出各类资产的长期最优配置比例。长期最优配置比例也叫战略资产配置比例，是一组方程的解，这组方程的条件包括长期收益目标、可接受最大风险水平和相关法律法规的要求。换句话说，如果未来各类资产的长期收益水平、风险水平及其相关性与估计的一致，那么战略资产配置比例将引导养老基金沿风险最小的路径到达长期收益目标。
　　用战略配置比例将各类资产的基准组合在一起，就得到了养老基金的战略配置基准。战略配置基准将养老基金的长期投资目标转化为适用于中短期的中间投资目标，并将实现长期投资目标变成一个可以操作的投资管理过程。
　　战略配置基准是一个相对基准，由战略配置比例和各类资产基准共同确定。具体来说，如果养老基金投资于现金资产、债券和股票三大类资产，代表现金、债券和股票三类资产的指数基准分别是π1、π2和π3，三类资产的战略配置比例是ω1、ω2和ω3，那么养老基金战略配置基准就是π1ω1＋π2ω2＋π3ω3。由于π1ω1＋π2ω2＋π3ω3能够在各类资产的长期收益和风险特征不变的条件下引导养老基金实现长期投资目标，那么在任何一个中短期内，如果养老基金能够战胜中间目标π1ω1＋π2ω2＋π3ω3，那么长期里养老基金就能够实现长期收益目标。又由于战略配置基准π1ω1＋π2ω2＋π3ω3是一个相对基准，偏保守的养老基金受托人可以采用被动投资策略获得与战略配置基准相同的收益率，偏积极的养老基金受托人可以围绕战略配置基准，采用主动投资策略，力争获得高于战略配置基准的收益，这使得实现投资目标的过程具有较好的可操作性。

　　慧择提示：为了解决人口老龄化带来的诸多问题，我们已经建立起多层次的养老体系。养老基金积累的数额也越来越庞大，如何管理好养老基金，把钱花在刀刃上是经济发展中的一个重要问题。绝对投资回报、相对投资回报各有优势，怎么选择，还是看个人情况。