债务置换符合预期 有利于无风险利率下行

　　【摘要】近期，万亿地方债务置换额度的消息传出，在市场上引起一片喧哗。目前，地方债务置换符合市场预期，对城投债无疑是较大利好。

　　债务置换符合预期
　　目前业内人士对债务置换的具体路径和影响热议不止。民生证券研究院管清友团队称，本次债务置换只是43号文精神的传承，并未出现超预期的增量信息，未来中国全面债务货币化的可能性不大。
　　该报告认为，债务置换主要考虑两方面原因：一是土地财政和财政收入放缓，43号文剥离城投融资功能且新融资券种和新融资模式（PPP）尚不成熟，防范地方债务资金链断裂的系统性风险；二是拉长债务久期，存量债务置换可缓释地方再融资压力。
　　北信瑞丰稳定收益基金经理王靖也认为，万亿地方债置换额度并没有太超出业内预期。实际从43号文开始，业内就一直在揣摩过去高成本的地方债务要通过怎样的方式来转变，现在允许用低成本、高信用的地方债来置换一部分高成本的平台债、信托、贷款等品种，有利于降低利息成本，减少期限错配，同时支持地方政府将一部分资金腾挪到发展实体经济中。
　　除了债务置换之外，民生证券研究院认为未来处理存量债务的方式主要还是依赖资产证券化、地方资产管理公司购置不良资产、股权置换债券等方式，处理方式应该是温和和渐进的，这样不仅有利于逐步消化存量债务，避免在破除隐患的过程中出现区域性和系统性风险，还有利于逐步实现未来市场化改革的核心即逐步打破刚性兑付。
　　王靖称，1万亿可能并未置换掉所有的高成本债务，但开了一个好头，“说明对于解决这个问题，有关部门动作已经具体到细节上，后续可能会有更多的措施出台。”

　　有利于无风险利率下行
　　除了对地方政府的影响外，机构人士认为此项举措还有利于无风险利率下行。民生证券研究院在报告认为，一方面，通过资产负债久期匹配，长期看会降低再融资和流动性风险，缓释债务滚动压力；另一方面，未来具有政府担保的高息城投债供给减少，理财产品缺乏高收益资产对接。二者均有利于无风险利率下行（广义无风险利率，包括银行理财）。
　　北京某债券型基金的基金经理告诉笔者，“高收益资产置换成低收益资产，低收益资产谁来买是个问题，央行或财政部可能不一定会采取市场化的方式去做，为了1万亿的额度把市场的无风险利率提高的可能性不大，应该会采取对二级市场影响比较小的模式。但现在市场的焦点不在于怎样置换，而是置换后，高收益的城投债供给会不会减小，我的判断是至少不会是以前那种野蛮式的爆发增长，所以城投债还本付息的压力逐步在缓解，最坏的时刻即将过去，但理财市场也会缺乏这类高收益资产的对接。”
　　王靖也表达了类似看法。在此以前，城投债的主要受众包括基金、银行理财、券商，在替换后，低息的地方政府债可能不再是基金这类机构的主要投资范围，“多半会由对收益要求不太高的银行来买，但还可以接受部分产品的续发、滚动发行，或一定规模的产业债，这类品种收益可能会达到我们的投资需求。”

　　慧择提示：目前，我国对政策债务管理力度进一步加强，万亿地方债务置换额度消息传出。债务置换符合预期，城投债还本付息压力将逐步缓解，有利于无风险利率下行。